حسین جعفری، پژوهشگر بازار سرمایه: به‌‌جرات می‌توان گفت سال 1399 عجیب‌ترین سالی بود که بازار سرمایه در عمر 53ساله خود در کشور ایران تجربه‌ ‌کرد؛ بازاری که نیمه اول سال را درحالی‌که کشور به‌‌تازگی درگیر ویروس کرونا شده بود؛ سبز و پرهیجان آغاز کرد و سپس به ‌‌پاییزی پراضطراب و درنهایت سال را با زمستانی مایوس‌کننده برای سهامدارانش به‌‌پایان رساند. آنچه در این یک‌سال بر بازار سرمایه گذشت، به‌‌دفعات در رسانه‌های گوناگون مورد بحث و بررسی قرار گرفته است اما آنچه به‌‌رغم افت‌وخیز‌های تاریخی بازار سرمایه در سال 1399 مورد قبول همگان است، فرصت‌هایی بود که پس از استقبال عموم مردم از این بازار، رایگان از دست رفت. درنهایت این بحران عدم اعتماد به‌‌وجود‌آمده نسبت به ‌‌بازار سرمایه به‌‌عنوان اصلی‌ترین چالشی شناخته می‌شود که بازار سرمایه را در سال 1400 تهدید می‌کند. اما کاهش سطح توقع از کسب سودهای رویایی در بورس و دوری از خرید و فروش‌های مکرر به‌‌قصد کسب سود در کوتاه‌مدت، درکنار عدم دخالت‌های دولتمردان در روند طبیعی بازار و آموزش‌های لازم جهت سرمایه‌گذاری در بازار‌های مالی برای عموم افراد، می‌تواند بازار سرمایه را در سال 1400 بار دیگر به‌‌روند منطقی خود بازگرداند تا از ظرفیت‌های این بازار جهت ثبات اقتصادی کشور استفاده کرد. در این بین متغیر‌های زیادی وجود دارند که می‌توانند بازار سرمایه را متاثر سازند و روند آن‌ را تا پایان سال دستخوش تغییراتی کنند. در این مطلب قصد داریم مروری به ‌‌برخی از این متغیرها داشته باشیم و درنهایت افق بازار سرمایه را در پایان سال 1400 را پیش‌بینی کنیم.

بودجه دولت و تحولات بورس

براساس قانون بودجه سال ۱۳۹۹ منابع حاصل از واگذاری شرکت‌های دولتی حدود 11هزار میلیارد تومان درنظر گرفته شده بود. این درحالی است که در قانون بودجه سال ۱۴۰۰ پیش‌بینی ۹۵هزار میلیارد تومانی از منابع حاصل از واگذاری شرکت‌های دولتی انجام شده است. در قانون بودجه سال۱۴۰۰ درآمدهای دولت حدود ۳۱۸هزار میلیارد تومان برآورد شده است، بنابراین منابع حاصل از واگذاری شرکت‌های دولتی سهمی حدود ۳۰درصدی از درآمدهای دولت در سال ۱۴۰۰ خواهند داشت که این سهم در مقایسه با سال گذشته حدود هفت‌برابر شده است. در قانون بودجه سال ۱۳۹۹ درآمدهای دولت حدود ۲۸۹هزار میلیارد تومان در نظر گرفته شده بود. بر این اساس، منابع حاصل از واگذاری شرکت‌های دولتی سهمی حدود ۴درصدی از درآمدهای دولت داشت. افزایش پیش‌بینی منابع حاصل از واگذاری سهام، سهم‌الشرکه، اموال، دارایی‌ها و حقوق مالی و نیروگاه‌های متعلق به‌‌ دولت و موسسه‌ها و شرکت‌های دولتی وابسته و تابعه، با افزایش از ۶۷۰۰میلیارد تومان به ‌‌۹۰هزار میلیارد تومان بیشترین تاثیر را در افزایش سهم منابع‌ حاصل از واگذاری شرکت‌های دولتی در درآمدهای دولت داشته است. همچنین در قانون بودجه سال 1399 رقم مالیات نقل‌وانتقال سهام دوهزار و287میلیارد تومان تعیین‌شده بود و این درحالی است این رقم در قانون بودجه سال 1400 با 11هزار و 877میلیارد تومان افزایش به‌‌رقم 14هزار و 164میلیارد تومان رسیده است. بر این اساس، درآمد دولت از نقل‌وانتقال سهام در سال 1400 نسبت به ‌‌سال 1399 حدود 6برابر شده است. به‌‌نظر می‌رسد با این افزایش رقم دولت تصور می‌کرد سال 1400 حجم معاملات سهام در بورس بالا خواهد رفت. با مطالعه ارقام موجود در قانون بودجه سال 1400 و مقایسه آن با قانون بودجه سال 1399 اهمیت بازار سرمایه و سهم بسزایی را که این بازار در تامین منابع بودجه سال 1400 دارد، متوجه می‌شویم و این امر حاکی از آن است که در تصورات دولت، بازار سرمایه باید نقشی به‌‌مراتب بیشتر در اقتصاد کشور بازی کند اما با ادامه روند موجود در بازار سرمایه که از اواخر مرداد سال 1399 آغاز شده به‌‌نظر دولت در تصورات خود اشتباه کرده و اگر بازار سرمایه طبق انتظارات عمل نکند، ضربه ‌‌سختی متوجه اقتصاد می‌شود.

از طرفی در بررسی منابع عمومی دولت در بودجه سال 1400 می‌توان سطح حداقل و حداکثر وابستگی بودجه به ‌‌اوراق را مشخص کرد. درصورت پایبندی دولت به‌‌لایحه بودجه 1400، کارشناسان اقتصادی، وابستگی بودجه به ‌‌اوراق را حدود 170هزار میلیارد تومان و در صورت پایبندی دولت به‌‌قانون بودجه سال 1400 وابستگی اوراق را در حدود 440هزار میلیارد تومان تخمین زده‌اند، بنابراین حداکثر مقدار این وابستگی 440هزار میلیارد تومان و حداقل مقدار این وابستگی 170هزار میلیارد تومان درنظر گرفته شده اما با توجه به ‌‌اینکه هنوز تیم اقتصادی دولت سیزدهم مشخص نشده و اراده این تیم در برخورد با بودجه سال 1400 در هاله‌ای از ابهام قرار دارد؛ در تحلیل‌های خود، میانگین این مقدار یعنی 300هزار میلیارد تومان را درنظر می‌گیریم. با وجود این پیش‌بینی‌ها، دولت تا پایان خرداد سال 1400 توانسته است حدود 60هزار میلیارد تومان اسناد خزانه اسلامی ( اخزا) و 2.6هزار میلیارد تومان اوراق را منتشر کرده و به ‌‌فروش برساند و واقعیت این امر حاکی است که انتشار اوراق در جهت پوشش کسری بودجه نتوانسته کمک چندانی کند. اصلی‌ترین عاملی را که می‌توان برای عدم توانایی دولت در فروش اوراق عنوان کرد، نامعلوم بودن سیاست اقتصادی دولت سیزدهم درقبال نرخ بهره دانست، بنابراین تا تعیین تیم اقتصادی دولت سیزدهم و اتخاذ سیاست‌های اقتصادی می‌توان انتظار داشت که دولت حداقل تا پایان شهریور سال 1400 موفق به‌‌ فروش معنادار اوراق نشود و در این شرایط انتظار می‌رود اوایل نیمه‌دوم سال 1400 دولت نتواند به ‌‌تامین کسری بودجه از محل فروش اوراق شود و از پایه پولی به‌‌عنوان یک ابزار برای جبران کسری بودجه استفاده کند که در مبحث بعدی به‌ ‌آن پرداخته می‌شود.

تغییرات پایه پولی و بورس

بنا بر اطلاعات و شواهد موجود در بانک مرکزی، رشد پایه پولی در سال 1399 برابر با 29.2درصد است، این درحالی است که بررسی‌ها نشان می‌دهد پایه پولی در سه‌سال اخیر به‌‌صورت میانگین 28.7درصد رشد داشته است. همچنین از ابتدای سال 1390 و ابتدای سال 1380 به‌‌طور میانگین به‌‌ترتیب حدود 22 و 22.3درصد رشد پیدا کرده است. اما در ارتباط با تغییرات پایه پولی در سال 1400 در اردیبهشت امسال، پایه پولی 6 درصد رشد پیدا کرده که با توجه به ‌‌ناتوانی دولت در فروش اوراق دولتی و ابهام در سیاست نرخ بهره دولت بعدی می‌توان پی برد که حقوق کارمندان دولتی در اردیبهشت امسال از محل تنخواه‌گردان بانک مرکزی پرداخت شده و منجر به‌‌ بیشترین رشد پایه پولی ماهانه از فروردین ماه سال گذشته شده است. اما همانطور که پیش‌تر گفته شد فروش اوراق دولتی به‌‌دلیل ابهامات گفته شده و تا زمان مشخص شدن برنامه‌های اقتصادی دولت سیزدهم، به‌‌نظر می‌رسد که کمک چندانی در جهت پوشش کسری بودجه در سال 1400 نکند و کسری بودجه فشار خود را بر پایه پولی وارد کند. از طرفی نیز یکی از راه‌هایی که می‌تواند تاثیر منفی عدم فروش اوراق دولتی را جبران کند و موجب کاهش بخش قابل‌توجهی از کسری بودجه دولت شود؛ حذف ارز دولتی یا همان ارز 4200 تومانی است. اما نکته‌ای که باید در اینجا به ‌‌آن توجه شود، این است که درصورت حذف ارز دولتی در برخی اجناس به‌‌خصوص گروه مواد غذایی شاهد تورمی قابل‌ملاحظه و درصورت عدم حذف ارز دولتی نیز شاهد فشار بر پایه پولی و در نهایت باز هم تورم قابل ملاحظه خواهیم بود. بنابراین یکی از مواردی که برای اقتصاد ایران در پایان سال می‌توان تصور کرد، سالی تورمی است که درکنار خود نیز ریسک نرخ بهره را دارد و این عوامل درنهایت می‌توانند بر تمامی بازار‌های مالی تا پایان سال موثر باشند و موجب افزایش قیمتی آنان شوند.

برجام و بورس

بازار سرمایه در سال 1400 علاوه بر مسائل اقتصادی و بنیادی، درگیر دو مساله سیاسی نیز بود که هرکدام سمت‌وسوی بازار را به نوعی تعیین می‌کرد؛ یکی سیزدهمین انتخابات ریاست‌جمهوری بود که درنهایت با انتخاب سیدابراهیم رئیسی به پایان رسید و دیگری مذاکرات وین بود که با هدف احیای برجام آغاز شد و همچنان این مذاکرات ادامه دارد و این مذاکرات درحال حاضر به درخواست تیم مذاکره‌کننده ایرانی، تا زمان استقرار دولت سیزدهم متوقف شد و بر این اساس، دور هفتم این مذاکرات، تا زمانی زودتر از نیمه ماه آگوست (اواخر مرداد) آغاز نمی‌شود و می‌توان انتظار داشت که حداقل برای چندین ماه تکلیف سیاست خارجی ایران مشخص نخواهد بود و یکی از اساسی‌ترین سوال‌هایی که دولت سیزدهم باید نسبت به آن پاسخگو باشد؛ آن است که آیا به برجام باز خواهد گشت یا خیر؟ به‌صورت کلی اگر برجام محقق نشود و تبادلات کشور به‌راحتی صورت نگیرد؛ قطعا در سال 1400، کسری بودجه ادامه خواهد پیدا کرد ولی در‌صورتی‌که برجام محقق شود؛ دولت می‌تواند با فروش نفت و امکان تبادلات ساده‌تر با کشورهای دیگر، تا حدودی مشکل کسری بودجه را حل کند. از آنجا که هنوز دیدگاه‌های دولت سیزدهم در ارتباط با برجام بر همگان مشخص نیست و به نوعی کشور نسبت به این موضوع در حالت انتظار به سر می‌برد و به دلیل تورم ساختاری که کشور سال‌هاست درگیر آن است، در کنار عدم‌افزایش نرخ بهره اسمی، بار دیگر می‌توان نرخ بهره حقیقی منفی را برای کشور در سال 1400 متصور شد. بنابراین تمایل اقتصاد ایران در سال 1400 به سمت سناریویی است که نتایج مذاکرات تا مدت زمانی نامعلوم بوده و نرخ بهره حقیقی نیز منفی است تحت این شرایط می‌توان انتظار داشت که بار دیگر تورم نیز از این ناحیه تشدید شود و طبق محاسبات، بازار سرمایه به اندازه 31 درصد رشد کند. در این شرایط به‌منظور مدیریت دارایی برای سهامداران می‌توان تداوم استراتژی بلندمدت سهام از سبد دارایی و وزن دادن بیشتر به صنایع غیردلاری را پیشنهاد کرد. هرچند ریسک سایر رخدادها را نمی‌توان نادیده گرفت و سهامداران باید مرتبا شرایط سیاسی و اقتصادی روز را در تحلیل و تصمیم‌گیری‌های خود مدنظر قرار دهند.

نگاه تکنیکالی به بورس

از منظر تکنیکالی درحال حاضر شاخص بورس اوراق بهادار در محدوده یک‌میلیون‌و300هزار واحدی قرار دارد و به‌تازگی توانسته است سقف داینامیک روند نزولی خود را بشکند و به سمت بالا حرکت کند اما همچنان در نواحی پایین‌تر از خط صعودی 11ماهه‌ای است که در تاریخ 12 اردیبهشت رو به پایین شکست. همچنین شاخص قدرت نسبی(RSI) به مرور به سمت سقف کانال در حرکت است این به معنای آن است که شاخص کل توانسته در محدوده یک‌میلیون‌و130 هزار واحدی حمایت مهمی که به دفعات زیاد به آن واکنش نشان داده است؛ را تشکیل دهد. از آنجا که شاخص کل توانسته است مقاومت یک‌میلیون‌و230هزار واحدی را به سمت بالا بشکند، می‌توان به دید میان‌مدتی امیدوار بود که در ابتدا تا محدوده یک‌میلیون و420هزار واحدی و سپس تا محدوده یک‌میلیون‌و500 هزار واحدی رشد کند. اما در‌صورتی‌که حمایت یک‌میلیون‌و130هزار واحدی از دست رود؛ می‌توان انتظار داشت که شاخص کل تا محدوده حمایت بعدی خود یعنی محدوده 950هزار واحدی افت کند که با توجه به رشد ارزش و بهبود روند معاملات در روزهای اخیر، امری غیرمحتمل به نظر می‌رسد. در ارتباط با شاخص هم‌وزن نیز می‌توان گفت که هم‌اکنون در نزدیکی کف قبلی خود که در آبان سال 1399 تشکیل داده بود یعنی در محدوده 360هزار واحدی قرار دارد ولی از منظر حجم معاملات درحال حاضر نسبت به آن تاریخ افت فاحشی را تجربه کرده است. همچنین در حدود 30 درصد از نمادهای بازار مدت‌های مدیدی است که با ارزش حدود دو تا 5.2هزار میلیارد تومان، همواره در صفوف فروش قرار گرفته‌اند که این امر اتفاق خوبی برای شاخص هم‌وزن محسوب نمی‌شود. درصورتی‌که شاخص هم‌وزن بتواند کف‌سازی مناسبی را در محدوده 360 هزار واحد داشته باشد می‌توان انتظار رشد این شاخص را تا محدوده 400هزار واحد در میان‌مدت متصور شد. به‌صورت کلی بررسی تکنیکال شاخص کل و شاخص هم‌وزن بازار سرمایه گویای آن است که افتی بیشتر از این را نمی‌توان برای بازار سرمایه در نظر گرفت و حتی در میان‌مدت نیز می‌تواند رشدی آهسته را تجربه کند.

سناریوهای شاخص بورس در سال 1400

بازار سرمایه در سال 1399 توانست با یک رکوردشکنی برای اولین‌بار شاخص دومیلیونی را فتح کند ولی این افزایش شاخص هیچ‌گونه همخوانی با واقعیت‌های اقتصادی کشور نداشت و طبیعی بود که این بازار دچار ریزش و اصلاح قیمتی شود و از مرداد ماه سال گذشته تا خرداد ماه سال جاری این ریزش ادامه داشته باشد و باعث افت شاخص تا محدوده یک‌میلیون‌و100هزار واحدی شود. اما ریزش بازار سرمایه که به‌نوعی خود نیز یک رکورد دیگر محسوب می‌شود علاوه‌بر اصلاح قیمتی و زمانی که داشت با تصمیمات دولتمردان و دخالت‌ها در روند طبیعی بازار دچار رکودی خسته‌کننده نیز شد که درنهایت مجموعه این عوامل باعث شد اعتماد سهامداران از بازار سرمایه از بین برود. اما وضعیت بازار سرمایه در سال 1400 دچار تغییراتی شده و نمی‌توان همانند سال پیش برای آن رشد و ریزش‌های پی‌درپی و مداوم را متصور کرد و به‌نوعی نسبت به سال پیش حالت منطقی‌تری به خود گرفته است. بررسی منابع بودجه عمومی دولت و ناتوانی دولت در فروش اوراق دولتی درکنار فشاری که کسری بودجه بر پایه پولی وارد می‌کند و مبهم‌بودن وضعیت مذاکرات، همگی نشان از یک‌سال تورمی در سال 1400 می‌دهند که در سایه سال تورمی می‌توان رشد بازار سرمایه را با آهنگی آهسته‌تر تا پایان سال پیش‌بینی کرد، زیرا بازار سرمایه یک بازار تورم‌دوست شناخته می‌شود و در شرایط تورمی دارایی شرکت‌ها به اندازه تورم رشد کرده و برخی شرکت‌ها که فروش آنها براساس نرخ‌های جهانی است، سود بالاتری را محقق می‌کنند. از طرفی نیز با توجه به بازده برآوردی حدود 31درصد بازار تحت محتمل‌ترین سناریو برای اقتصاد ایران، می‌توان شرایط فعلی بازار را مناسب سرمایه‌گذاری با پذیرش ریسک متوسط با دید میان‌مدت تلقی کرد. همچنین وضعیت شاخص کل بازار سهام در تحلیل تکنیکال نشان می‌دهد با بهبود ارزش و روند معاملات در روزهای اخیر، ریزشی بیشتر از این مقدار برای بازار سرمایه نمی‌توان تصور کرد و در میان‌مدت نیز می‌تواند تا محدوده یک‌میلیو‌ن‌و500هزار واحد نیز رشد پیدا کند.