سعید رشیدی، پژوهشگر بازار سرمایه: بازار سهام به‌عنوان یک ابزار درجهت تامین مالی شرکت‌ها و عاملی برای افزایش شفافیت و توزیع ثروت در جامعه شناخته می‌شود. ساختار این بازار براساس آزادی هرچه بیشتر معامله‌گران بنا شده است و توسعه این بازار با شاخص‌هایی مانند: شفافیت، تقارن اطلاعاتی، کاهش هزینه‌های تامین مالی و موفقیت در ساماندهی پس‌اندازخانوار درجهت رشد سرمایه‌گذاری مولد، سنجیده می‌شود. در این بازار اشخاص (حقیقی و حقوقی) به‌صورت گسترده و با ترجیحات و اهداف و استراتژی‌های مختلفی اقدام به قیمت‌گذاری اوراق می‌کنند. از این‌رو، قیمت‌ها همواره با نوسان همراه است و وجود نوسانات جزئی در بازار امری معمول تلقی‌شده و از طرف فعالان این بازار پذیرفته شده است. اما گاهی دامنه این نوسانات به شکلی غیرعادی بروز می‌کند، به‌گونه‌ای که دیگر نمی‌توان قیمت‌ها را با عوامل بنیادی توجیه کرد و منطقی برای ادامه روند یافت. اگر نوسانات بازار به‌صورتی غیرمنطقی رخ دهد، این رویه را  اصطلاحا حباب می‌گویند. از نظر مفهومی حباب به‌سرعت به وجود می‌آید و به همان سرعت از بین می‌رود. از نظر ریاضی حباب دارای دو سوی صعودی و نزولی است و نقطه عطف این دو سویه، جایی است که متغیرها تغییر رفتار می‌دهند. درمورد بازارسهام این نقطه عطف هنگامی رخ می‌دهد که اکثر فعالان بازار در انتظارات خود شک می‌کنند و صحت اطلاعات موجود موردتردید قرار می‌گیرد. در این بازه هرچه در زمان به جلو می‌رویم افراد بیشتری در انتظارات خود تجدیدنظر می‌کنند تاجایی که مجموع برآیند انتظارات درمورد ارزشگذاری اوراق منفی می‌شود. به این نقطه اصطلاحا ترکیدن حباب گفته می‌شود. ترکیدن حباب، نقطه شروع بحران است. در حالت‌هایی که حباب قیمتی در بازار سهام با هجوم توده مردم ناآگاه و ناشکیبا همراه باشد، ترکیدن حباب می‌تواند شدیدتر باشد و علاوه‌بر آثار اقتصادی بر دیگر ساختارهای جامعه (اجتماعی، فرهنگی، سیاسی) نیز اثرگذار شده و عامل بروز بحران‌های متنوعی در جامعه شود. بحران بازار سهام در سال‌های 82 و 99 نمونه‌ای از عدم‌کارایی سیاست‌های یکسان برای مدیریت بحران است. جایی که سیاست‌های اتخاذشده در دو دوره متفاوت نتایج متفاوتی را به‌همراه داشت. در ادامه به تحلیل و مقایسه سیاست‌های اتخاذشده درجهت کنترل بحران در این دو بازه زمانی می‌پردازیم.

عملکرد دولت در دو بحران

بحران فرآیندی است که در آن تعادل ناپدید و به‌گونه‌ای اجتناب‌ناپذیر اوضاع دگرگون می‌شود. حالتی که بر ضرورت اقدام ویژه متفاوت با اوضاع عادی برای مدیریت آن تاکید می‌شود. پیتر بروک بحران را این‌گونه تعریف می‌کند: «بحران‌ها رویدادهای واقعی نیستند، بلکه ارزیابی اهمیت رویدادهایی هستند که درحال رخ دادن است. بحران را نمی‌توان دید چون ساختار‌های نظام ارزشی هستند.»

درهنگام بروز بحران‌های اینچنینی، دولت به‌عنوان کارگزار خانوارها وظیفه خواهد داشت اقداماتی را در صدد رفع یا کاهش آثار بحران در جامعه تنظیم کند. این اقدامات را اصطلاحا مدیریت بحران می‌گویند. طبق تعریف سازمان ملل مدیریت بحران چهار رکن اصلی؛ «شناسایی، واکنش اضطراری، کاهش خسارات و بازسازی» را دربرمی‌گیرد.

بر طبق این تعریف، اقدامات صورت گرفته برای مدیریت بحران هنگامی موثر و مفید خواهد بود که بتواند از آثار مخرب آن بکاهد و از نشت آن به دیگر ارکان اجتماعی و سیاسی و  فرهنگی جامعه جلوگیری کند. برای اقدام موثر، مدیران باید درک درستی از بحران به‌وجود آمده داشته باشند و متناسب با آن اقدامات خود را طرح‌ریزی کنند و در کوتاه‌ترین زمان به مرحله‌ اجرا درآورند. در غیر این صورت اقدامات آتی می‌تواند به تشدید شرایط بحرانی یا ادامه آن کمک کند.

مدیران باید توجه داشته باشند که بحران‌ها یک شکل نبوده و در بازه‌های زمانی و مکانی و همچنین در مقیاس‌های مختلف، متفاوتند، درنتیجه استفاده از یک نسخه واحد برای مدیریت بحران می‌تواند بحران‌زا باشد. بحران‌های ناشی از عملکرد مدیریت بسیار خطرناک است، زیرا موجب اشاعه بی‌اعتمادی به ساختارهای نظم یافته و هرج و مرج‌های با بسامد بالا می‌شود.

آنطور که گفته شد، بحران بازار سهام در سال‌های 82 و 99 نمونه‌ای از عدم‌کارایی سیاست‌های یکسان برای مدیریت بحران است. جایی که سیاست‌های اتخاذ شده در دو دوره متفاوت نتایج متفاوتی را به همراه داشت. این دو دوره شامل حباب بازارسهام در سال 1382 و حباب بازارسهام در سال 1399 است که در ادامه تحلیل و مقایسه‌ای از سیاست‌های اتخاذ شده در جهت کنترل بحران در این دو بازه زمانی ارائه می‌شود.

حباب بازار سهام در سال 1382

شاخص کل که درنتیجه سیاست‌های کلی دولت درجهت خصوصی‌سازی و انتقال بخشی از وظایف دولت به بخش خصوصی از 1376 رشد صعودی خود را آغاز کرده بود به یکباره از ابتدای سال 1382 با رشدی انفجاری مواجه شد، به‌طوری که از فروردین تا مردادماه این سال شاخص از حدود 5هزار و 100واحد به حدود 9هزار و 600واحد رسید. این روند در ماه‌های بعد و تا اواسط  1383 با شیب ملایم‌تری ادامه یافت. در آذرماه همان سال بالاخره حباب بازار ترکید و بازار روند نزولی خود را آغاز کرد. در این دوران شاخص کل از 13هزار و 600 واحد به 9هزار و 500واحد در پایان سال 1384 رسید. در این زمان و با شروع به کار دولت جدید و لزوم تغییررویه در شیوه استقراض دولت، قانون جدید سازمان بورس با الگوبرداری از بازارهای منطقه و جهان تصویب شد و دولت تغییرات گسترده‌ای را در ساختارها و قوانین این بازار کلید زد. این اقدامات را می‌توان در قالب دو دسته سیاست‌های بلندمدت و کوتاه‌مدت  بررسی کرد:

الف) سیاست‌های بلندمدت:  برای ایجاد اصلاحات ساختاری، پس از اعلام سیاست‌های ذیل اصل 44 قانون اساسی توسط رهبر انقلاب، شرکت‌های دولتی موظف به خصوصی‌سازی از طریق واگذاری سهام در بازار بورس شدند در همین راستا شورای عالی بورس در اسفند 1384 شکل گرفت. این شورا درجهت مرتفع ساختن تعارض منافع و بهبود عملکرد بازار، با تاسیس سازمان بورس به‌عنوان نهاد ناظر و شرکت بورس به‌عنوان نهاد اجرایی بحث اجرا و نظارت را تفکیک کرد، همچنین برای سازماندهی معاملات غیررسمی، بازارهای خارج از بورس مانند فرابورس، بورس کالا و نفت را پایه‌ریزی کرد. عدم‌ارائه گزارش به سازمان بورس از طرف شرکت‌ها جرم اعلام شد و شرکت‌ها ملزم به شفافیت هرچه بیشتر از طریق ارتقای گزارش‌ها و صورت‌های مالی خود شدند. شرکت سپرده‌گذاری بورس اوراق بهادار و تسویه وجوه برای ساماندهی و نظارت بر معاملات تاسیس شد و سازمان بورس با تشکیل کمیته‌ فقهی، اقدام به تنظیم قوانین و ایجاد ابزارهای جدید تامین مالی متناسب با شریعت کرد تا از این طریق به گسترش فرهنگ سهامداری در ایران کمک کند.

ب) سیاست‌های کوتاه‌مدت:  به‌طور موازی، دولت رسما اعلام کرد که از بورس حمایت می‌کند. صداوسیما با نشر سیاست‌های اعلام شده از طرف رهبر در چندین برنامه به اثرگذاری این سیاست‌ها بر رشد بازار سهام پرداخت. سازمان بورس نیز سیاست‌هایی نظیر بازارگردانی سهام، کاهش دامنه نوسان در عدد 2 درصد، تثبیت قواعد در بخش‌هایی مانند حجم مبنا و گروه معاملاتی را در پیش گرفت. این اقدامات در کنار عواملی چون رشد اقتصادی و افزایش قیمت نفت، رشد سرمایه‌گذاری و گسترش صنایع، موجب ترمیم اعتماد از دست‌رفته به بازار سهام و توسعه هرچه بیشتر بازار شد. بازار پس از آن توانست به‌صورت تدریجی روند صعودی (به استثنا یک دوره کوتاه در 1388) خود را در پیش بگیرد.

حباب بازار سهام در سال 1399

پس از خروج یک‌طرفه آمریکا از برجام یکباره قیمت‌ها در تمام بازارهای ایران شروع به رشد کرد، این افزایش قیمت‌ها که از بازار ارز کلید خورد، ایران را دچار تورمی افسارگسیخته و نجومی کرد. بازار سهام نیز پیرو دیگر بازارها و درپی گسترش انتظارات تورمی، در تابستان 1397 رشد خود را آغاز کرد. روند صعودی بازار تا انتهای سال 1398 به‌صورت تدریجی و با اصلاحات مقطعی ادامه یافت. در این دوره بازدهی بازار سهام و کاهش بازدهی در بازار تولید کالا و خدمات، پیوسته افراد بیشتری را برای سرمایه‌گذاری در این بازار ترغیب می‌کرد. افزایش تقاضا با توجه به عرضه‌های محدود در بازار اولیه، بیشتر به‌سمت معاملات ثانویه هدایت و منجر به افزایش قیمت سهام شرکت‌ها می‌شد. در همین بازه شاخص کل از حدود 95 هزار واحد در ابتدای سال 1397 به حدود 500 هزار واحد در انتهای 1398 رسید. این درحالی بود که رشد اقتصادی پیوسته در حال کاهش بود و صنایع در وضعیت بسیار بغرنجی قرار داشتند. بانک‌های ایران نمی‌توانستند با دیگر بانک‌های جهان کارکنند و برای دور زدن تحریم‌ها متحمل هزینه‌های بسیار زیادی می‌شدند. پروژه‌های بزرگ مقیاس با مشکل تامین اعتبار و سرمایه روبه‌رو بودند و بازکردن LC در کشورهای طرف قرارداد عملا غیرممکن بود. اقتصاد کشور کوچک شده بود و پیش‌بینی‌ها از بروز قریب‌الوقوع ابرتورم در اقتصاد ایران خبر می‌داد. در همین حال با شیوع یکباره کرونا در ایران تمام مسائل دیگر به حاشیه رفت و بحث تامین معیشت خانوارهای در قرنطینه، دولت را مجبور به اتخاذ سیاست‌های کوتاه‌مدت کرد. دولت برای کنترل نقدینگی و تورم ناشی از آن و همچنین حمایت از اقشار کم‌درآمد در جامعه دست به دامان بورس شد و سیاست هدایت سریع نقدینگی به بازار سهام را درپیش گرفت.

 دولت، مردم را به سرمایه‌گذاری در بازار سهام تشویق کرد. تبلیغات و تضمین‌های دولت نسبت به بازدهی مناسب سرمایه‌گذاری در بورس، موج عظیمی از تقاضای تازه‌واردان را به‌دنبال آورد و در ادامه دولت با هموار ساختن مسیر دریافت کد معاملاتی شخصی برای افراد، درحالی‌که خیل عظیم تازه‌واردان فاقد هرگونه شناخت و آموزش کافی در مورد سرمایه‌گذاری در این بازار بودند، در به‌وجود آمدن فشار تقاضای کاذب سهم بسزایی ایفا کرد. بر اساس اعلام روابط عمومی سمات (شرکت سپرده‌گذاری مرکزی اوراق بهادار و تسویه وجوه) از اول فروردین تا پایان تیرسال 1399 بیش از 1.2میلیون کد معاملاتی جدید برای متقاضیان صادر شده است. طبق همین گزارش ایران از نظر تعداد افراد حاضر در بورس به نسبت جمعیت (58.9درصد) یکی از بالاترین نرخ‌ها را در جهان دارد. در نیمه‌دوم سال 1398، مدیران وقت سازمان بورس اقدام به ایجاد محدودیت‌هایی در صدور کد معاملاتی کردند. در این دوران سازمان بورس اعلام کرد که متقاضیان دریافت کد معاملاتی باید حتما آموزش‌های مقدماتی را بگذرانند و پس از آن با طی زمان 30روزه می‌توانند به فعالیت بپردازند اما با تغییر مدیریت این سازمان تمام محدودیت‌ها به تعلیق درآمد.

این رفع محدودیت‌ها یکی از عوامل مهم در به‌وجود آمدن رفتار هیجانی در بازار و شکل‌گیری موج تقاضا برای سهام در قیمت‌هایی غیرمنطقی و بدون توجیه اقتصادی شد. با ورود مردم به بازار، شاخص با شدت زیادی شروع به رشد کرد و تا اواسط مردادماه 1399 از حدود 500هزار واحد به بالای دومیلیون واحد رسید.

صداوسیما نیز با پخش برنامه‌های مختلف، پیوسته مردم را به ورود به بازار ترغیب می‌کرد. رسانه‌ها از نشر اخبار منفی و هشدارهای صاحبنظران خودداری می‌کردند.عامل دیگر آزادسازی سهام عدالت بود؛ دولت در همین بازه اعلام کرد خریدوفروش سهام عدالت را آزاد خواهد کرد و کسانی که می‌خواهند به‌طور مستقیم به خریدوفروش بپردازند باید کد معاملاتی دریافت کنند. هرچند بحث آزادسازی از قبل در دستور کار قرار داشت اما قطعا در زمان مناسبی اجرایی نشد، زیرا نه بازار ظرفیت و زیرساخت لازم را داشت ونه جامعه در شرایطی قرار داشت که بتواند سنجیده عمل کند.

ساختارهای بازار که برای چنین استقبالی آمادگی نداشت، نتوانست نظم بازار را حفظ کند. قوانین مکررا نقض می‌شد و کارگزاری‌ها در ثبت سفارش‌ها دچار خطا می‌شدند، نهادهای ناظر نیز سکوت اختیار کردند و از هشدار به مردم سر باز زدند.

بالاخره در 15 مرداد 1399 حباب بازار ترکید و بازار سقوط کرد. شاخص تا آبان به یک‌میلیون و 200هزار واحد و تا دی‌ماه به یک میلیون و 100 هزار واحد رسید. با شروع بحران، دولت در ابتدای شهریور اعلام کرد که با تزریق یک درصد از منابع صندوق توسعه ملی از بازار حمایت خواهد کرد. این موضوع در ادبیات سیاسی به سیاست حمل بازوکا معروف است؛ این سیاست که در بحران مالی سال 2008 توسط خزانه‌داری و وزارت اقتصاد آمریکا به کار گرفته شد، به این صورت است که دولت با اعلام انجام حمایت از بازار سهام در عمل چنین توان و قصدی ندارد. اگر بازار وعده حمایت را قبول کند، متناسب تغییر رفتار خواهد داد و اگر بازار دست سیاستگذار را بخواند، دیگر به او اعتماد نخواهد کرد. همان‌طور که در آمریکای سال 2008 این سیاست شکست خورد، در ایران سال 1399، با اطلاع سهامداران از توخالی بودن این وعده، عمل دولت نه‌تنها بی‌نتیجه ماند، بلکه موجبات نارضایتی و بی‌اعتمادی بیشتر را در بازار فراهم کرد. موج هیجانات با پشتوانه افراد کم‌اطلاع در بازار به‌سرعت بلند شد وصف‌های فروش در بازار بزرگ‌تر شدند. سهامداران عمده و شخصیت‌های حقوقی ازجمله صندوق‌های سرمایه‌گذاری از حمایت بیشتر از بازار سر باز زدند و سازمان بورس با تغییر مکرر قوانین به‌صورت شبانه بر نارضایتی‌ها افزود.

شاید بتوان ریشه‌های عدم موفقیت دولت در اجرای سیاست‌هایش را در عدم درک درست از شرایط و ناتوانی در شناسایی تمام عوامل بحران‌زا جستجو کرد. دولت در 1399 در اجرای سیاست‌ها عجولانه رفتار کرد. دعوت به سرمایه‌گذاری از طریق بازار سهام در شرایطی که حباب قیمتی درحال افزایش بود، دولت را در جایگاه متهم اصلی بحران قرار داد. درحالی‌که در سال 1382 دولت پس از سقوط بازار به حمایت از بازار پرداخت و نقش ناجی را داشت. بحث دیگر مشروعیت دولت بود، دولت دوازدهم پیش‌ از این با شکست برجام و عدم توانایی در تحقق وعده‌های خود اعتبارش را در میان مردم ازدست‌داده بود و مردم در توانایی این دولت در حل مشکلات تردید داشتند. به این خاطر دولت نتوانست در تحقق اهداف خود همکاری طیف‌های مختلف جامعه را به‌دست آورد.

در کنار اینها نباید از شرایط بحرانی حاصل از کرونا و زمینه‌های سیاسی، اقتصادی و فرهنگی‌ای که از گذشته به ارث رسیده بود به‌سادگی گذشت. امروزه بر همگان روشن است که بحران یک‌شبه به‌وجود نمی‌آید و ریشه‌های آن می‌تواند به سال‌ها و حتی دهه‌های قبل بازگردد. به هر طریق آنچه مهم است اینکه مدیران باید همیشه آمادگی خود را برای مقابله و پیشگیری از بحران‌ها حفظ کنند و از اشاعه تبعات ناگوار آن جلوگیری کنند، باید افق نگاه خود را گسترش دهند و از نتایج تصمیمات خود به‌درستی آگاه شوند.